#公司分析# 关于洋河股份财报的10个问题
这是“主观的观”第351篇原创文章。
洋河的股价从2019年到2022年末，共上涨58.12%，高于公司利润实际增长速度，与行业利润增速基本同步。
主观的观 （公众号ID: trainingview）
文字 | 老郭
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最近看了洋河股份的2022年年报、2023年1季报以及其他一些调研资料，把相关信息和分析总结成10个问题汇总如下。
2022年全国白酒产量 671.24 万千升（vs 21年 715.63万升，vs 20年740.73万升），同比下降 5.58%；
实现营业收入 6,626.45 亿元（vs 21年6033.48亿，vs20年5836.39亿元，vs19年 5617.82亿），同比增长 9.64%；
实现利润总额 2,201.72 亿元（vs 21年1701.94亿，vs20年1585.41亿元，vs19年1404.09亿元），同比增长 29.36%。
洋河的营业收入从19年的231.26亿元，增长至2022年的301.05亿元，增长30.17%，而同期的行业增速17.95%，洋河的营收增长速度高于行业平均增长速度；
洋河的归母净利润从从19年73.83亿元，增长至2022年93.78亿元，增长27.02%，而同期行业的利润总额增速为56.8%，洋河股份利润的增长速度低于行业平均增长速度。
洋河的股价从2019年到2022年末，共上涨58.12%，高于公司利润实际增长速度，与行业利润增速基本同步。
最近几年，白酒行业 “量减价升”、“结构化升级”特征突出，高端、次高端及区域强势品牌发展优势明显，集中化、品牌化、高端化趋势进一步凸显，白酒行业发展在激烈竞争中呈稳健上升态势。
消费者更加注重品牌消费，行业进入“长期不缺酒、长期缺好酒”的时代 ，拥有较强 “品牌力、产品力”的酒企，将会享受更多的消费升级红利。
问题2：公司产品储备
公司高端酒生产从原料到成品大约 10 年左右时间。公司拥有 100 万吨的储存能力，已储备不同等级、不同年份基酒 63 万多吨，陶坛高端储酒资源 23 万吨。
这些数字，说明公司具备了未来销售更多高端酒的产品基础。
问题3：产品销售结构
目前省内外海、天、梦销售占比基本持平，且省外份额不断提升。
梦之蓝系列是公司高端产品，主要有梦之蓝水晶版、梦 6+、M9、手工班等，按2022年销售考核口径统计，梦之蓝系列占公司销售的比重在30%以上；由于普通酒销售以省内为主，对省内市场毛利率有影响。
按照公司销售考核口径，蓝色经典销售占比超过 70%， 普通酒销售占比 10%左右。
从2023年开始，我们将进一步加大梦9、手工班高端产品的市场拓展力度，逐步扩大高端产品在营收中的占比。
问题4：合同负债
2022年公司财报标注，“合同负债的余额主要受当期开票未发货金额变化影响其余额大小。”
财报显示，2022年初公司合同负债为158亿，年末137亿。
我的理解是，2022年底受疫情形势尚不明朗的影响，经销商对于2023年的销售情况无法判断，因此当年打款积极性受到影响。随着2023年疫情的好转和消费的复苏，很多经销商在1季度开始补货。主要是两种做法：
第一、消耗合同负债，加大提货量。表现为1季度末合同负债从去年末137亿，降低到69.7亿。另外，同比来看，2023年1季度公司合同负债下降了49.24%，也反映了良好的动销。
第二、现款提货。表现为2023年一季度的经营活动现金流净额相比2022年同期大幅增长，去年同期-30.61亿，2023年Q1是14亿。
需要注意的是，对于酒企而言，经常通过合同负债来平滑公司业绩，从而导致经营活动现金流净额在很多时候出现失真。
问题5：经销商尚未结算的折扣和折让
对于“应付经销商尚未结算的折扣与折让”，在经销商下次提货时是按剩余折扣的一定比例使用还是一次性使用？如果按比例使用，使用比例是固定的吗？若本次提货使用了折扣，经销商还能从本次提货中获得新的累计折扣么？
公司回答：经销商下次提货时是按剩余折扣的一定比例使用, 折扣不是单笔订单产生的，达到一定销售数量才给予折扣奖励。
问题6：经销商变化
2022 年公司经销商数量总量变化不大，对于经销商增加额和减少额相对大些，一是公司在 2022 年对海之蓝进行了升级，很多经销商需要重新签合同，系统会默认为新增加的经销商，海之蓝在省外占大部分，所以省外进出的经销商数量很大。
问题7：隐形信托理财暴雷
根据公司年报，2022年洋河股份(SZ002304)公允价值变动损益金额为-3.18亿。
这些损失主要来自于公司持有的两家公司的股权的公允价值变动。
首先，公司持有中银证券股权的公允价值变动损失为2.27亿；另外一大笔损失来自于民生信托，2022年公司持有民生信托的股权的公允价值变动损失为2.47亿。
我曾经分析过，公司之所以持有民生信托的股权，其实质是因为公司通过民生信托发行的信托理财产品到期无法收回，因此使用了债转股的方法变通解决。
但是，民生信托的实际经营管理能力很差，而且其大股东泛海集团还陷入了地产资金链危机，因此该公司持有的股权产生了公允价值变动损失。
本质上，这笔损失属于隐形的信托理财暴雷。
问题8：信托理财
根据公司投资者交流文件提供的信息，现在公司的信托理财业务已经全部停止。
根据财报记载，2022年公司信托委托理财的发生额为20.83亿，这个数字可以理解为2022年到期或者提前收回的信托理财金额，除此之外，信托委托理财剩余未到期的金额还有约2.75亿。
实际上，还有三个信托委托理财项目的本息延期兑付（分别为中信信托恒大贵阳项目6512.85万，中航信托天湾新区项目2亿），公司已经为此计提资产减值准备1.6512亿。
因此，结合问题7，关于公司信托理财未来可能或者已经产生损失的金额大概是2.47+2.75+2.65=7.87亿。
我在2022年中报曾经提出的，在考虑公司净利润的金额时，需要针对公司的信托理财计提8亿的资产减值准备，还是非常靠谱的。
问题9：业绩指引
白酒行业有一季度定全年的说法。
公司2023年Q1的归母净利57.66亿，一般情况下，公司1季度归母净利占全年利润大概53%左右，由此可以得出2023年全年的归母净利为108亿，同比2022年94亿，同比增长约15%。
关于这一点，也和公司公布的业绩指引是基本吻合的。根据公司公布的2023年的业绩指引，营收同比增长15%。一般情况下，营收同比增长15%，净利润大概同比增长的18-20%左右。
在最近召开的2022年度股东大会上，张联东董事长提到要实现公司十四五的规划，未来的复合增长率要达到18%左右，这显然是一个更高的目标。
问题10：二季度情况
5月31日，公司公布的投资者活动记录表中，公司关于二季度以来的市场动销、当前的渠道库存及全国化策略等问题，提供的回答如下：
“ 在交易环节，经销商出货、消费者开瓶符合历史 规律；从场景上，春节是大旺季，随场景恢复动销回补明显，五一期间是小旺季，宴会场景恢复速度较快；开瓶总量整体提升，库销比符合公司预期。”
因此，虽然二季度是淡季，但是公司基本会按照预期达成业绩。
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